پوشش کسری بودجه؛ چاره چیست؟

قانون بودجه سال ۱۳۹۸ که با فرض صادرات نفتی ۱.۵ میلیون بشکه در روز تنظیم شده بود، به سرعت با چالش کاهش صادرات نفتی به ۳۰۰ هزار بشکه در روز و در نتیجه کسری قابل توجهی روبرو شد. بنایراین منابع حاصل از واگذاری دارایی‌های سرمایه‌­ای که بیش از ۱۵۸ هزار میلیارد تومان از کل منابع ۴۴۸.۵ هزار میلیارد تومانی را شکل می­‌داد، بیش از ۱۰۰ هزار میلیارد تومان کاهش یافت.

کاهش هزینه‌­ها یا افزایش منابع دولت تنها راه جبران این کسری قابل توجه است. اما با توجه به سهم بالای جزء اجتناب‌­ناپذیر بودجه شامل حقوق و دستمزد و کمک به صندوق‌­های بازنشستگی کشوری و لشکری و با توجه به این که هزینه‌­های عمرانی نیز بدون رشد نسبت به سال گذشته و برابر با ۶۲ هزار میلیارد تومان در نظر گرفته شده است، امکان کاهش هزینه‌­های دولت به راحتی ممکن نیست.

از سوی دیگر، گزینه‌­های در اختیار برای افزایش منابع درآمدی نیز محدود بوده و احتمالا با پیامدهایی همراه است. استقراض از بانک مرکزی به معنای رشد پول پرقدرت و نقدینگی و در نتیجه دارای آثار تورمی است؛ استقراض از سیستم بانکی از یک سو با افزایش بدهی بانک­‌ها به بانک مرکزی موجب رشد پایه پولی خواهد شد و از سوی دیگر، توان تسهیلات­‌دهی به بخش خصوصی را نیز کاهش می‌دهد؛ ساماندهی یارانه­‌های پنهان و اصلاح یارانه حامل­‌های انرژی که به دلیل آثار تورمی آن به ویژه در شرایطی که قدرت خرید خانوار به شدت کاهش یافته است به سهولت در دسترس نخواهد بود، گرچه انجام آن ناگزیر بوده و به عنوان یکی از کم­‌ضررترین شیوه‌­های تامین منابع مالی برای دولت در دسترس است؛ فروش دارایی­‌های دولت دارای موانع اجرایی بسیاری بوده و مهم­تر از آن، مستلزم طراحی مکانیزم‌­های دقیق برای پیشگیری از تکرار تجربیات زیان‌بار گذشته است؛ برداشت ریالی از صندوق توسعه ملی نیز به معنای افزایش ذخایر خارجی بانک مرکزی و در نتیجه رشد پایه پولی است که آثار تورمی آن ناگزیر خواهد بود، مگر آنکه بانک مرکزی اقدام به فروش متناسب ارز خریداری شده کند که آن هم در شرایط تحریمی قابل توصیه نیست؛ افزایش مالیات تنها از طریق کنترل فرار مالیاتی و دارای فرایندی زمان­‌بر است.

یک راه دیگر تامین مالی دولت کاهش دایره شمول تخصیص ارز مرجع است. اما اصرار بر تخصیص ارز یارانه‌­ای برای تامین کالاهای اساسی علی­رغم وجود شواهد محکم مبنی بر عدم موفقیت این شیوه در یک سال گذشته، منجر به از دست رفتن منابع قابل توجهی شده است. دولت در بودجه سال ۱۳۹۸ تامین ارز برای ۱۴ میلیارد دلار واردات کالای اساسی در نظر گرفته است و این در حالی است که به ازای هر یک میلیارد کاهش در میزان تخصیص ارز مرجع، (با فرض متوسط نرخ نیمایی ۱۰۷۰۰۰ ریال از ابتدای سال ۱۳۹۸ تاکنون و اختلاف ۶۵۰۰۰ ریال با نرخ ارز مرجع) در حدود ۶.۵ هزار میلیارد تومان منابع برای دولت آزاد می‌­شود.

اما استقراض دولت از مردم را می‌­توان به عنوان عملیاتی‌ترین شیوه تامین منابع در شرایط فعلی دانست. برای تشریح دلایل این پیشنهاد، ابتدا به بررسی وضعیت نقدینگی در اقتصاد و فرصت‌­های پیش‌روی سرمایه‌­گذاران می‌­پردازیم. ثبات نسبی شکل گرفته در ماه‌­های اخیر که با بازدهی منفی سرمایه‌گذاری در بازارهای ارز، طلا، مسکن و ... همراه بوده در کنار بازده بیش از ۷۰ درصدی بازار سرمایه از ابتدای سال و اختلاف قابل توجه آن با سود سپرده بانکی، موجب شده است تا بخشی از نقدینگی سرگردان به امید کسب سودهای بالا به سمت بازار سرمایه گسیل شود و در نتیجه موجب شکل­‌گیری حباب قیمتی در این بازار شده است.

گرچه انتظار می­‌رود به دنبال ریزش‌­های اخیر شاخص بورس و تداوم احتمالی نوسانات شدید بازار سرمایه در هفته­‌های آتی به دلیل رفتار هیجانی معامله­‌گران جدید و غیر حرفه‌ای، شاهد خروج جریان نقدینگی و بازگشت به سمت سرمایه‌گذاری‌های بدون ریسک یعنی اوراق قرضه دولتی و شبکه بانکی باشیم.

این در حالی است که سررسید شدن حجم بالایی از سپرده‌­های یکساله بانکی در شهریور ماه نیز، با توجه به ریسک‌­گریز بودن صاحبان این نوع سپرده‌­ها موجب افزایش تقاضا برای اوراق بدهی دولتی و در نتیجه افزایش قیمت این اوراق شده است که کاهش نرخ سود آن­ها را در پی داشته است. از این رو، در شرایط توصیف شده، از یک سو در غیاب نرخ­‌های سود جذاب در سایر بازارها، تمایل به خرید اوراق قرضه دولتی افزایش یافته و از سوی دیگر، کاهش نرخ سود این اوراق، هزینه تامین مالی از این طریق را به میزان قابل توجهی کاهش داده و در نتیجه فرصت مناسبی در اختیار سیاستگذار برای تامین مالی از طریق انتشار اوراق به وجود آورده است.

لازم به ذکر است که نرخ بازده اسناد خزانه اسلامی که در برخی از مقاطع در سال ۱۳۹۷ به بیش از ۳۰ درصد نیز افزایش یافته بود، در حال حاضر به حدود ۲۱ درصد رسیده است که کمترین میزان در بیش از یک سال گذشته است.

*کارشناس بانکی

منبع:‌پژوهشکده پولی و بانکی